近期隨著財(cái)政部發(fā)行超長(zhǎng)期國(guó)債，有單絞成纜機(jī)市場(chǎng)人士認(rèn)為政府或準(zhǔn)備允許央行直接購(gòu)買國(guó)債，進(jìn)而可能赤字貨幣化。我們跳過(guò)中國(guó)實(shí)施赤字貨幣化的法理上或技術(shù)上的討論，直接回答兩個(gè)問(wèn)題：中國(guó)到了要赤字貨幣化的時(shí)刻了嗎？中國(guó)需要赤字貨幣化嗎？
參考日本案例，如果前期不承認(rèn)受到長(zhǎng)期通縮的威脅，財(cái)政與貨幣政策反應(yīng)太晚、太弱，錯(cuò)過(guò)傳統(tǒng)貨幣政策實(shí)施窗口，那么即使之后堅(jiān)持實(shí)施赤字貨幣化，政策出臺(tái)之后經(jīng)濟(jì)可能會(huì)出現(xiàn)意料之外的變化，難以較快達(dá)到預(yù)期目標(biāo)。
我們認(rèn)為當(dāng)前我國(guó)還未走到零利率階段，傳統(tǒng)貨幣政策仍然有效。若此時(shí)實(shí)施赤字貨幣化，是無(wú)法為通脹目標(biāo)制服務(wù)的。
第一，我們理解赤字貨幣化是指央行通過(guò)大量購(gòu)買包含二級(jí)市場(chǎng)國(guó)債在內(nèi)的資產(chǎn)來(lái)增加基礎(chǔ)貨幣，目的是推低長(zhǎng)期國(guó)債利率。目前我國(guó)基礎(chǔ)貨幣增速依然高于M1增速，1年期MLF利率高于10年期國(guó)債利率，長(zhǎng)端利率已經(jīng)被市場(chǎng)推下去。這意味著央行可能更需關(guān)注短端政策利率的下調(diào)。
第二，赤字貨幣化要求的是政府債務(wù)率不斷上升，通過(guò)政府加杠桿來(lái)刺激需求，這與我國(guó)重視財(cái)政可持續(xù)性相矛盾。如果只是讓央行購(gòu)買當(dāng)年財(cái)政赤字率目標(biāo)下的新發(fā)國(guó)債，這與商業(yè)銀行購(gòu)買再抵押給央行本質(zhì)上區(qū)別不大，也無(wú)法快速增加總量上的刺激力度。同時(shí)采取赤字貨幣化也要求我國(guó)政府支出效率進(jìn)一步提升、預(yù)算硬約束力度進(jìn)一步加強(qiáng)。
第三，當(dāng)前我國(guó)并不具備匯率持續(xù)貶值基礎(chǔ)，無(wú)法通過(guò)匯率貶值方式快速提高出口競(jìng)爭(zhēng)力，企業(yè)盈利能力進(jìn)一步改善、增加進(jìn)口以促進(jìn)海外通脹輸入的傳導(dǎo)或有阻礙，也可能會(huì)抑制量化寬松的作用，不易實(shí)現(xiàn)通貨膨脹目標(biāo)。
因此我們認(rèn)為，當(dāng)前較為關(guān)鍵的問(wèn)題是如何加快高質(zhì)量發(fā)展，進(jìn)而防止自然利率繼續(xù)下滑，我們?cè)谥袊?guó)自然利率和泰勒公式中已經(jīng)測(cè)算和預(yù)測(cè)未來(lái)中國(guó)的自然利率，認(rèn)為當(dāng)前必須深化體制改革、阻止自然利率的進(jìn)一步下滑。
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